Atividade forte pressiona os juros e desafia expectativa de cortes na Selic

Esse quadro levou o mercado de juros a se descolar do desempenho de outros ativos ao longo da semana. Participantes do mercado se questionam se o Banco Central terá espaço para ir adiante em um ciclo mais amplo de flexibilização monetária, o que tem gerado um estresse nos mercados de juros, ao mesmo tempo em que o Ibovespa renovou máximas históricas e o dólar se manteve em um nível comportado, ficando praticamente parado na semana.

Enquanto os juros futuros saltaram até 20 pontos-base (0,2 ponto percentual) em alguns vencimentos mais longos da curva no decorrer da última semana, o dólar comercial teve uma apreciação de apenas 0,14% e o Ibovespa subiu 0,88% mesmo depois de uma correção na sexta-feira.

Para Bruno Marques, gestor macro da XP Asset Management, o desempenho da bolsa, em especial, é surpreendente, ao passo que o real segue “protegido” pelo grau elevado da taxa Selic. Já os mercados de juros têm operado de forma bastante razoável dado o quadro macroeconômico atual.

“O quadro amplo é o de que a Selic está em 15% desde junho de 2025 e o juro real ‘ex-ante’ [taxa de juros descontada da inflação esperada em 12 meses] roda em torno de 7% há quase um ano. E o que tivemos desde então foi um PIB com crescimento acima do potencial e um mercado de trabalho com o desemprego caindo 1 ponto percentual e a massa salarial voltando a acelerar no fim do ano”, descreve Marques.

Nesse sentido, os dados corroboram uma sensação de que a economia resiste bem à Selic de 15%, percepção reforçada na semana passada com os avanços de 1% das vendas no varejo restrito e de 0,7% do IBC-Br em novembro, ambos bem acima do que o consenso de mercado indicava.

“Então, a despeito de haver, de fato, uma perspectiva de queda da Selic, muito porque o próprio BC falou sobre isso, não parece claro que nós precisamos muito de uma queda de juros”, afirma o profissional, que ainda lembra da provável injeção de estímulo ao consumo interno por meio da ampliação da faixa de isenção do Imposto de Renda (IR), que entrou em vigor na virada do ano.

Dessa forma, o mercado reprecificou a sua expectativa para o ciclo de cortes neste ano. Agora, a curva de juros futuros indica uma Selic de 12,70% em dezembro, acima da mediana atual do relatório Focus, de 12,25%.

Há também uma preocupação com a possibilidade de que o Copom não comece a reduzir os juros nem mesmo na reunião de março, optando por um novo adiamento para abril. No mercado de opções, para a reunião de janeiro a chance majoritária (82%) é a de a Selic ficar parada nos atuais 15%. Já em relação ao encontro de março, as probabilidades para os cenários de juros estáveis, de cortes de 0,25 p.p. ou de 0,5 p.p. estão praticamente empatadas entre 31% e 32%, em um sinal de incerteza relevante no mercado.

“As tendências para o crescimento e para a inflação seguem consistentes com um início do ciclo de cortes do BC em abril”, avaliam a chefe de estratégia para mercados emergentes do Société Générale, Phoenix Kalen, e o economista para América Latina do banco, Dev Ashish. Para eles, os últimos dados sugeriram que a demanda doméstica segue forte, impulsionada por um mercado de trabalho aquecido e o estímulo fiscal.

“Embora isso não ameace necessariamente o processo de desinflação, aumenta a possibilidade de que a inflação se revele mais persistente do que se supõe amplamente. Continuamos a acreditar que a escala da flexibilização do BC dependerá fortemente da confiança do mercado na consolidação fiscal, em meio a uma dinâmica política em evolução”, afirmam Kalen e Ashish, que esperam que a Selic caia a 12,25% ao longo deste ano.

Em termos de alocação, o Société Générale carrega posições aplicadas em contratos de DI de janeiro de 2028 desde novembro do ano passado, ainda confiantes de que os cortes da Selic farão as taxas de curto prazo recuar. A ponta longa, porém, deve seguir mais pressionada pelo cenário eleitoral e os riscos fiscais, o que deve levar a uma inclinação da sua estrutura a termo da curva de juros.

Marques, da XP Asset, conta que a casa tem mantido posições pequenas no mercado local de juros e focado em posições tomadas (aposta na alta das taxas) na renda fixa dos EUA. Segundo o gestor, inclusive, o avanço das taxas dos Treasuries americanos nas últimas sessões chegou a contaminar os negócios locais nesta semana.

A visão de Marques conversa com relatos de integrantes de tesourarias e corretoras ouvidos pelo Valor nos últimos dias. Segundo eles, investidores estrangeiros têm acumulado posições tomadas nos mercados de juros brasileiros nesta semana. “Pelo perfil do movimento, é quase certo que foi puxado por estrangeiros”, diz um participante do mercado ao se referir à inclinação da curva no fim da semana. Vale lembrar que, diferente do investidor local, os estrangeiros tendem a se posicionar em trechos mais longos da curva e evitar a volatilidade dos vértices de curto prazo.

Nesse mesmo sentido, Luiz Eduardo Portella, sócio e gestor da Novus Capital, nota que a semana foi positiva para os ativos de América Latina, o que também favoreceu o Brasil, com exceção dos juros. Ele nota que a taxa da T-note de dez anos voltou a ficar acima da marca psicologicamente importante de 4,20%, o que adiciona pressão aos mercados de renda fixa. “E os juros do Brasil e as NTN-Bs seguem ruins. As NTN-Bs voltaram para aquele ‘price action’ de subir um pouco todo dia e as intermediárias voltaram ao patamar de IPCA + 8%, que é nível de muito estresse.”

No podcast semanal da Novus, Portella lembra tanto das emissões de títulos públicos pelo Tesouro Nacional quanto da incerteza com a política fiscal futura. “Os juros são o ativo mais sensível e não estamos tendo fluxo devido a esse ‘reflation’ global. O fluxo está muito específico nas commodities e na nossa bolsa, o que acaba respingando na moeda, que tem o maior ‘carry’ do mundo”, observa.