Investidor de Treasuries pode passar a temer mais o impacto da guerra no crescimento, para além da inflação

Por enquanto, com o petróleo nos níveis mais altos desde o período logo após a invasão da Ucrânia pela Rússia em 2022 (a última vez em que os Treasuries dos EUA e o petróleo apresentaram uma correlação tão forte), a ameaça de inflação mais alta é a principal preocupação dos investidores. E isso provavelmente também estará no radar das autoridades do Federal Reserve (Fed) quando se reunirem nesta semana.

No entanto, à medida que a guerra entra em sua terceira semana e as apostas em cortes de juros pelo Fed diminuem, começa a ganhar força a discussão de que os preços disparados da energia podem acabar pressionando a economia, justamente em um momento em que o mercado de trabalho e os gastos do consumidor já mostram sinais de enfraquecimento.

Nesse contexto, Priya Misra, da J.P.Morgan Asset Management, afirma que começam a parecer atraentes os rendimentos dos Treasuries de 10 anos em torno de 4,25% ou acima, enquanto no fim de fevereiro estava em 3,94%.

“Você nunca quer tentar pegar uma faca caindo,” disse a gestora de portfólio, fazendo referência ao risco de se comprar um ativo enquanto seu preço está recuando drasticamente, na esperança que isso se reverta. “Mas quando o mercado já fez boa parte desse ‘repricing’ [reprecificação] e as posições estão mais limpas, pode ser o momento de se posicionar para aquele choque de crescimento que normalmente vem depois do choque inflacionário”, diz.

A posição de Priya Misra capta a tensão que está se formando no mercado de títulos, entre reagir ao choque inicial do petróleo e antecipar o tamanho do impacto subsequente sobre o crescimento econômico. O debate sobre qual dessas dinâmicas vai prevalecer pode acabar definindo o principal trade em Treasuries nos próximos meses, já que sugere que há espaço para uma virada mais otimista para os títulos, que forçaria os traders a precificar mais cortes de juros pelo Fed, fazendo os rendimentos voltarem a cair.

A queda dos mercados neste mês marca uma grande mudança para os mercados de Treasuries, que haviam subido em fevereiro, em parte devido às preocupações de que a inteligência artificial poderia provocar disrupção em alguns setores da economia.

Desde que os EUA e Israel lançaram ataques contra o Irã, seguidos pela retaliação iraniana, os temores com a inflação se tornaram predominantes. O petróleo Brent, referência global, estava em torno de US$ 103 neste fim de semana, cerca de 40% acima do nível do fim de fevereiro, aumentando ainda mais a pressão sobre uma inflação que já estava elevada.

Esse salto nos preços do petróleo coloca em uma situação difícil o Fed, que não atinge sua meta de inflação de 2% há meio década. Embora nem todo grande choque do petróleo tenha sido seguido por uma recessão, as recessões econômicas mais severas dos Estados Unidos vieram após fortes aumentos nos preços da energia, incluindo 1974, 1981, 1990, 2001 e 2008, segundo Dario Perkins, da TS Lombard.

Estrategistas do Morgan Stanley disseram a clientes na sexta-feira que os Treasuries estão “prontos para uma reversão induzida pela destruição da demanda”. Eles apontaram para a taxa de swap de inflação 1y1y (contrato que protege do risco de inflação futura) como um indicador para descobrir em que nível do preço do petróleo a inflação poderia começar a esfriar, e não a subir.

“Quando preços mais altos do petróleo deixarem de levar a taxas mais altas no swap de inflação 1y1y e passarem a levar a taxas mais baixas, acreditamos que os investidores deveriam aumentar a exposição a Treasuries dos EUA,” disseram.

Edward Harrison, estrategista macro do Bloomberg Markets Live, diz que para que o mercado de petróleo volte ao equilíbrio após as disrupções de oferta, os preços precisam subir o suficiente para forçar uma redução na demanda. E a demanda só cairá se a atividade econômica desacelerar e o crescimento diminuir. Isso, segundo o estrategista, torna esse episódio um choque clássico de estagflação, no qual ainda não está claro qual força será dominante, crescimento mais fraco ou inflação mais alta.

Uma coisa que os traders vão observar no encontro do Fed nesta semana é se as autoridades manterão a projeção feita em dezembro de apenas um corte de juros em 2026. O mercado agora está precificando menos de um corte completo de juros do Fed neste ano, enquanto duas semanas atrás o mercado inclinava-se para a possibilidade de até três cortes. A precificação de opções mostra inclusive mais de 20% de probabilidade de uma alta de juros até dezembro, segundo dados compilados pelo Fed de Atlanta.

Estrategistas do Barclays dizem que os mercados podem estar subestimando os riscos para o crescimento econômico. Na semana passada, eles recomendaram uma série de posições otimistas em títulos, incluindo comprar futuros de dezembro de 2027 sobre juros de curto prazo, apostando que o Federal Reserve acabará cortando mais juros do que o mercado atualmente espera.

James Athey, gestor de portfólio da Marlborough Investment Management, disse que aumentou a exposição a títulos americanos após a recente queda de preços, e afirmou que os cortes de juros do Fed podem ser adiados, mas não descarrilados.

“Estamos definitivamente flertando com cenários mais problemáticos para o preço do petróleo,” disse ele. “Se é para lá que estamos indo, então isso deveria ser tratado menos como um choque de inflação, que é como os mercados estão precificando atualmente, e muito mais como um choque de crescimento em um ambiente de aversão a risco.”

Os mercados financeiros ainda não estão sinalizando grandes preocupações com o crescimento econômico global, com o índice S&P 500 apenas cerca de 5% abaixo de seu recorde histórico registrado em janeiro.

Um estudo do Fed de 2024 concluiu que o salto nos preços do petróleo após a invasão da Ucrânia pela Rússia elevou a inflação cheia, mas teve efeitos mais moderados sobre o núcleo da inflação (que exclui alimentos e energia) e sobre a atividade econômica geral, em parte porque energia representa uma parcela relativamente pequena da produção e do consumo nos Estados Unidos.

A grande questão, porém, é por quanto tempo os preços do petróleo permanecerão elevados. O risco de que eles continuem altos está aumentando, depois que o presidente dos Estados Unidos, Donald Trump, e o novo líder supremo do Irã, Mojtaba Khamenei, adotaram tons desafiadores na semana passada. E isso eleva os riscos para a economia, justamente em um momento em que ela já mostra sinais de perda de fôlego.

Diante de dados que mostram que empregadores nos EUA cortaram postos de trabalho em fevereiro e que a taxa de desemprego subiu, o mercado está precificando uma probabilidade muito baixa de afrouxamento monetário do Fed até junho, disse John Briggs, chefe de estratégia de juros dos EUA da Natixis North America.